El BCE compra tiempo

Artículo publicado por José Alberto León Alonso en El Día el 02/02/15.

El Banco Central Europeo (BCE) ha decidido comenzar en marzo la compra de bonos soberanos de la zona euro durante dieciocho meses y por un importe de 60.000 millones de euros mensuales. En concreto, comprará bonos de los gobiernos europeos con vencimientos entre 2 y 30 años, incentivando una reducción en las rentabilidades de largo plazo. Esto tendría que traducirse en menores costes de financiación que, en teoría, se trasladarían a los bancos y, por consiguiente, otra vez en teoría, nuevo crédito inyectable a la economía a un coste reducido. ¿El gran objetivo? Promover una mayor actividad económica y por ende, mayor inflación. Con esta masiva inundación de dinero barato el BCE busca combatir las presiones deflacionarias de la zona euro dado que la inflación entró de lleno en zona negativa.

Las compras serán proporcionales al PIB de cada país en la zona euro, lo que refuerza la idea de que las compras de bonos del gobierno se llevan a cabo para fines de política monetaria y no para aliviar las necesidades de financiamiento de países específicos. Convenientemente, esta característica beneficiará a Italia, que tiene la tercera mayor cuota capital BCE y la mayor carga de la deuda pública. Para España supondrá la compra de 60.000 millones de euros al año de su deuda pública. 

La gran pregunta es si esta medida obtendrá los efectos deseados en la economía real. Mi posición es que no tendrá casi efectos en la economía real, ni positivos ni negativos. Ni incrementará la actividad económica, ni generará inflación. En cambio, sí que los tendrá en la economía financiera. Con esta medida, el ahorro en deuda pública o en depósitos apenas obtendrá remuneración y los inversores se dirigirán a la renta variable para obtenerla, así que la bolsa subirá. Una buena noticia para quienes hoy poseen acciones, ya que su riqueza aumentará. 

¿Por qué no creo que tenga efectos en la economía real? Por lo que dice la teoría económica sobre ello. En este caso se aplica la proposición de la Irrelevancia de Wallace, conocida también por la Neutralidad de Wallace, que indica que en un ambiente de restricción fiscal como el actual, las compras de deuda en los mercados no son efectivas. Cuando lo aplicó Estados Unidos fue más efectivo su compromiso de mantener los tipos de interés bajos tanto tiempo como hiciera falta que la propia política de compra de bonos soberanos. Por otro lado, los hogares en la zona del euro tienen mucha menos riqueza en renta variable que los hogares estadounidenses, así que el incremento esperado en la renta variable tendrá menos impacto sobre los consumidores que el que tuvo en Estados Unidos.

Sí que va a tener algunos efectos importantes en lo financiero. Aumentará el precio de las acciones, reducirá los tipos de interés a largo plazo, el euro se depreciará y aligerará las crisis crediticias. Los países se podrán endeudar a costes reducidos, lo que les permitirá evitar nuevos ajustes fiscales, y los hipotecados se aseguran al menos dos años más sin incrementos en los tipos de interés, lo que supondrá sin duda un alivio para ellos.

Su mayor efecto positivo estará en lo psicológico. Por un lado, con esta política la posibilidad de ataques especulativos contra el euro o alguno de los países de la periferia europea están condenados al fracaso. No quiero ni pensar en el impacto en los mercados de la victoria de un partido radical como Syriza si esta medida no hubiera estado en vigor. Poco importa que Grecia y la UE alcancen o no un acuerdo sobre la renegociación de la deuda. El BCE actuaría de cortafuegos comprando deuda de los países periféricos del euro y evitaría cualquier posible propagación de un fracaso en las negociaciones e incluso de una eventual salida de Grecia del euro. Hay que recordar que, mientras no se alcance un acuerdo, la compra de deuda soberana por parte del BCE no se aplica a Grecia, así que el BCE no comprará de momento bonos helenos, y los griegos seguirán dependiendo de la troika. En este sentido, el BCE ha comprado tiempo para que Europa solucione sus problemas y, para España, el tiempo es fundamental. Si mantenemos la actual senda de crecimiento, nadie dudará de nuestra capacidad para afrontar los pagos de nuestra deuda y los extranjeros continuarán comprando nuestra deuda pública, imprescindible para mantener nuestro Estado del Bienestar sin nuevos recortes.

Pero, la actuación del BCE tiene también sus aspectos negativos. Castiga al ahorrador con rentabilidades ridículas y aumenta el riesgo de peligro moral por parte de los gobiernos europeos. Para los primeros, lograr una mínima rentabilidad para sus ahorros será más complicado, por lo que se verán obligados a dirigirse a la renta variable o a productos con un mayor riesgo. En cuanto a los segundos, un crecimiento fuerte y sostenible requiere difíciles reformas estructurales para flexibilizar los mercados y crear las condiciones para más innovación y una mayor productividad. Para los gobiernos, sin embargo, la tentación de confiar en la compra bonos del BCE y una moneda más débil será fuerte, evitando reformas estructurales pero impopulares en su economía. Francia e Italia podrían intentar evitar las reformas en su anquilosada estructura económica. Ello condenaría a esos países, pero también a la zona euro, a continuar en una senda de bajo crecimiento y alto desempleo a largo plazo.  El riesgo está ahí, pero habrá que afrontarlo.

En cualquier caso, el 2015 puede encararse con cierto optimismo. Las amenazas principales para el crecimiento en este año, como la crisis no resuelta de la deuda griega, el conflicto entre Rusia y Ucrania y la agitación en Oriente Medio, son de naturaleza más geopolítica que macroeconómica. El BCE nos ha comprado tiempo para crear una vía a la futura prosperidad. De sortear los obstáculos políticos y de seguir afrontando los cambios que hagan a nuestra economía más productiva, dependerá que la alcancemos.